今日研报分享：

1、预期低到尘埃的行业突然被高度关注，已先于大盘走强

昨日付费文。方正证券出了篇有关锂电的深度研报，其从ROE角度为切点，透视了锂电池产业链各个环节的生意本质，并预判锂电各环节未来ROE趋势。看好的三个环节：负极、电解液、隔膜，分别对标璞泰来、新宙邦、星源材质。

①复盘15到18年上半年锂电产业。

直观感受是三元大势已起。和三元电池强相关环节，钴矿、钴系正极、湿法隔膜景气度高，ROE稳定/上行；和磷酸铁锂电池强相关环节，如磷酸铁锂正极ROE显著下降。其余的，电解液环节15到17年ROE稳定但18年大幅下降（今年价格战更激烈），负极、电池也在下降但幅度较小。

而从静态看18年中游环节龙头ROE，负极最高近50%、钴系正极近40%、湿法隔膜25%、干法隔膜13%、电解液（最低点）和电池最低只有10%左右。

②ROE为何会不同？周转、产品差异化、成本差异化三个主要原因所致。

隔膜虽然毛利率极高但资产重（固定资产占总资产超50%，单位固定资产投资产生的收入排序依次是电解液>正极>负极>电芯>隔膜）、周转慢，因此ROE并不是最高的。负极的ROE最高且最稳定，因为产品差异化最高，且轻资产、资产周转速度快。

③剖析中游生意本质，哪个环节最值得买？

方正表示，理想的生意应是ROE高且稳定，龙头具备规模和品牌带来的护城河，同时类似于白酒企业资本开支不高，自有现金流能够支撑不需要频繁进行外部融资摊薄股本。而满足条件的负极最好，电解液次之（产品溢价弱于负极，但对上游的六氟磷酸锂、添加剂等有更强议价能力）。

④未来各环节ROE趋势如何？

下表一目了然。ROE下行确定性较高的是正极（17年是盈利顶点，碳酸锂和钴价呈下行趋势）和电池，负极、电解液和隔膜的ROE未来会基本保持稳定。

隔膜和电解液类似，分化严重，二线企业已难以为继，特别是电解液环节的一线厂商利润都已很微薄，和历史比，电解液也处在盈利低点。负极或会下行，原因是龙头企业均在积极布局上游的石墨化环节，模式从原有的轻资产向重资产转变，净利润率可以保持但资产周转速度可能会减慢。

2、公募扎堆的5G洼地！一口气吞了三家公司搞定全产业链，手握杀手级新技术，弹性惊人

昨日付费文。本月5G频谱即将落地，此外，在今年9月26日-9月28日的PT展上，IMT-2020（5G）推进组将重磅发布中国5G技术研发试验的第三阶段测试结果。科普一个5g次新黑马。

（1）电磁屏蔽及导热行业

电子屏蔽及导热材料和器件广泛应用于电子产品，帮助解决散热问题。

①行业壁垒高、毛利高

行业壁垒：技术密集型行业，更新迭代迅速，要求持续研发投入和深厚的技术积累；

供应商壁垒：品牌商都会有供应商认证体系，与认证的供应商保持长期合作；

国际壁垒：电子产品欧洲地区有CE认证、ENEC认证，美国有UL认证，跨区域认证形成壁垒。

高壁垒形成稳定的市场格局，上游供应商供货价格稳定，因此行业高毛利。

②下游增长盛宴，需求激增

电磁屏蔽和导热材料及器件在通讯领域广泛应用，5G时代由于基站投资和基站数量的快速增长，导热材料、EMI屏蔽材料等产品需求激增。电子产品的存量市场和数据中心的增量市场也不容小觑。

③国际竞争格局稳定，国内逐渐崛起

国际市场被3M、莱尔德、顾美丽等大厂把持，国内厂商没有先发优势，但因为市场需求增长而成长迅速，少数企业具备了研发能力、得到下游客户的认可。

（2）飞荣达：杀手级新技术带来巨大弹性

公司是国内较早进入电磁屏蔽及导热材料领域的自主研发型企业，凭借技术实力和低价策略，成为华为、戴尔的供货商，知名度猛增。

①客户拓展及产品升级带动业绩增长

公司的电磁屏蔽材料及器件收入一直维持高增长，特别是2017-2018年，公司通过拓展新客户增加业绩，增加老客户供货稳定增长，有力提升了公司产品销量。2018年上半年电磁屏蔽材料及器件销售收入同比增长45.03%，收入几乎占营业收入的一半。

②外延并购，布局全产业链

最近飞荣达外延的动作非常猛，我们一一来拆解：

③杀手级新技术抢滩5G市场：塑料天线振子有望成5G主流方案

5G时代，大规模天线技术让单面天线振子数量成倍增长，传统的天线振子难适用。公司提前布局，创新性研发的非金属天线振子采具有工作性能稳定，安全性能高等优势，并在技术、专利和认证三大门槛提前占据先发地位，有望成为5G主流方案，占据较大市场份额，带来新的业务增长点。

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